קריסת בועת ה־AI תהיה הסיפור של 2026

אלמלא בועת ה-AI הכלכלה האמריקאית הייתה נכנסת השנה למיתון. האם גם בשנת 2026 תמשך בועת ה-AI תמשיך או תתפוצץ?

בוול סטריט נוהגים לומר כי "המגמה היא החברה הכי טובה שלך". ב-2025 המניות זינקו והדולר נחלש וכעת תחזיות השנה הבאה של וול סטריט מכפילות את ההימור על אותה הגישה גם ב־2026, והבנקים חוזים עוד שנה של שוק מניות חזק ודולר חלש יותר. בבסיס התחזיות הללו עומדות שתי הנחות יסוד: 1. פריחת ה-AI צפויה להימשך. 2. רווחי הפריון מהטמעת ה-AI יסייעו להוריד את האינפלציה ויאפשרו לפדרל ריזרב להמשיך להוריד את הריבית.

השוק האמריקאי התאהב בהשקעות AI

השקעות ההון הקשורות ל-AI תרמו ל-92% מצמיחת התוצר האמריקאי בחצי הראשון של 2025. אם נוסיף לכך את העושר העצום שנוצר ע"י הזינוק במניות ה-AI אשר תרם לצריכה של משקי הבית, לא יהיה מופרך לומר שהכלכלה האמריקאית הייתה נכנסת למיתון ב-2025 אלמלא הבינה המלאכותית. השבוע ה-OECD הדגיש כי אחד הסיכונים המרכזיים הצפויים לשנת 2026 הוא תיקון בשוק המניות שינבע מפיצוץ בועת ה-AI. אני מסכים עם ההערכה הזו. בועת ה-AI נובעת מהזינוק בהשקעות ההון הקשורות ל-AI. המשקיעים מניחים שהסיבה היחידה שחברות כמו מיקרוסופט, אמזון וגוגל ישפכו מאות מיליארדי דולרים על ה-AI היא בשל התשואות הצפויות הגבוהות שההשקעות האלה מציעות. במילים אחרות, המשקיעים החלו לראות בהשקעות ההון הקשורות ל-AI כאינדיקציה לתשואות העתידיות של ה-AI. זו הסיבה שמחירי המניות של החברות הללו הפכו להיות כה מתואמים עם היקף ההשקעות שלהן ב-AI. זו הסיבה שככל שהן משקיעות יותר, כך מניותיהן ממשיכות לעלות.

זה היה הסיפור של 2025 אך אני בספק אם הדבר יכול להימשך גם ב-2026. במהלך שלושת החודשים האחרונים ‏OpenAI הכריזה על סדרת שיתופי פעולה מתוקשרים עם שחקניות מרכזיות אחרות בתחום ה-AI, עם אנבידיה, Broadcom, ‏AMD ופוקסקון כדי להבטיח את השבבים המתקדמים ושאר החומרה הדרושה להקמת רשת מרכזי הנתונים שלה, ועם ספקיות הענן הגדולות ובהן אמזון, ‏גוגל, ‏CoreWeave ואורקל, כדי להבטיח כוח מחשוב נוסף לאימון והפעלת הדור הבא של מודלי הבינה המלאכותית שלה. באמצעות ההסכמים הללו ‏OpenAI התחייבה להשקיע 1.4 טריליון דולר בתשתיות מחשוב בשמונה השנים הקרובות. החדשות הללו הכניסו את המסחר ב-AI למצב של טירוף. שוב פעם השוק בחר להשוות בין הוצאות לבין תשואות עתידיות. למשקיעים לא היה אכפת כיצד OpenAI – עם הכנסות של רק 12 מיליארד דולר – תצליח לממן את ההתחייבויות הללו. עם שליטתה הדומיננטית של OpenAI ב-80% מהצ'טבוטים, השוק היה מוכן לתת לה ליהנות מהספק.

OpenAI במשבר

ואז הגיעה ההשקה של Gemini 3.0 של גוגל ב־18 בנובמבר. בניגוד ל-ChatGPT 5.0 שההשקה שלו התקבלה באופן פושר, ‏Gemini 3.0 זכה לביקורות חיוביות מקיר לקיר. ‏Gemini 3.0 עולה על ChatGPT במספר תחומים, אלה כוללים יכולות ניתוח מולטימודליות, ביצוע הוראות מורכבות ומשימות קוד מורכבות באמצעות סוכן אוטונומי. לראשונה גוגל ולא OpenAI היא שצוברת את המומנטום. הבעיה היא שאם OpenAI כבר אינה המובילה הבלתי־מעורערת בתחום, אז הבטחתה להשקיע טריליון דולר נשמעת כמו דיבורים ריקים. והתחרות אינה מגיעה רק מצד גוגל. בחודש שעבר, הסטארט־אפ הסיני Moonshot השיק את מודל החשיבה Kimi K2, והוא עקף מיד את ChatGPT 5.0 בדירוג Villum LLM במדד המבחנים המאתגרים ביותר לרוחב תחומים שונים, וזאת אף שעלות האימון של Kimi K2 הייתה 4.6 מיליון דולר בסך הכל. גם חברת DeepSeek הסינית בדיוק הוציאה שני מודלים חדשים – DeepSeek 3.2 ו-DeepSeek גרסת 3.2 Special והם מתקרבים לביצועים המודלים הטובים ביותר בתחום במשימות חשיבה מתמטית וקוד. ונחשו מה? גרסת 3.2 היא בחינם.

כבר הסברתי בעבר מדוע אני חושב שהשוק ממעיט בחומרת הקושי של חברות כמו OpenAI בניסיון לתרגם את הטכנולוגיה שלהן לרווחים. עמדתי לא השתנתה. ככל שהתחרות תגבר המחירים ירדו המחירים וכך התשואות הצפויות. וכשהתשואות הצפויות ירדו, השוק ייאלץ להסתכל על השקעות ההון ב-AI באור שונה לגמרי. אם Gemini 3.0 הוא חדשות רעות ל-OpenAI, המצב לא הרבה טוב יותר עבור מיקרוסופט. המודלים של OpenAI כמו ChatGPT 4.0 ו-5.0 ChatGPT הם הטכנולוגיה היסודית שמניעה את תוכניות ה-Copilot ב־Windows, במיקרוסופט 365, ב-Bing וב-Edge. האתר The Information דיווח השבוע כי מיקרוסופט עדכנה כלפי מטה תחזיות צמיחת מכירות עבור מוצרי AI מסויימים. מיקרוסופט הכחישה את הדיווח, אבל המניה ירדה. ייתכן שמיקרוסופט תנסה להגביר את מאמציה בסדרת מודלי השפה הגדולים (LLMs) העצמאית שלה, הידועה בשם MAI, אבל ההיסטוריה מלמדת אותנו שקשה לדמיין שהם ידביקו את הפער מול גוגל. מיקרוסופט כמעט אף פעם לא הובילה מחקרי יסוד בבינה מלאכותית וההיסטוריה של החברה מראה שהיא מהירה באימוץ – אבל לא חדשנית ופורצת דרך. האם מיקרוסופט תנסה לפצות על כך באמצעות הגדלת השקעות ההון ב-AI עוד יותר? אינני יכול לשלול זאת, אבל השוק יחשוף זאת מהר מאוד, משום שזה רק יאיץ את הקומודוטיזציה של מרכזי הנתונים, מה שלא יעשה טוב גם לשולי הרווח של ספקיות ענן אחרות כמו אמזון, שלא לדבר על CoreWeave ואורקל.

ההצלחה הסינית – בלי שבבים יקרים

חברה נוספת שתיפגע מ-Gemini 3.0 היא טסלה כמובן. על רקע הקשיים במכירות הרכב, טסלה משווקת את עצמה כיום כחברת בינה מלאכותית ורובוטיקה. אם מודלי יסוד מולטימודאליים עתירי יכולות הסקה יציגו ביצועים העולים על מערך ה-FSD של טסלה, אז טסלה ניצבת בפני בעיה רצינית. ‏Waymo של גוגל כבר מובילה על טסלה בתחום הרובוטקסי ו-Gemini 3.0 יכול לעזור לבסס את היתרון הזה.

מה המשמעות של Gemini 3.0 עבור אנבידיה? גוגל אימנה את Gemini על שבבי ה-TPU שלה עצמה, כך שאנבידיה לא תרוויח דבר אם גוגל תחליט להרחיב את מרכזי הנתונים שלה. אבל האיום האמיתי על אנבידיה מגיע מסין. סין זה עתה הוכיחה שמגבלת הסקיילינג אינה תלויה בחומרה אלא באלגוריתמים. מודלי ה-AI הסיניים מוכיחים שהשבבים היקרים של אנבידיה אינם נחוצים לאימון המודלים שבחזית הטכנולוגיה. המסחר במניות ה-AI ב-2025 נסב כולו סביב השקעות הון. ב-2026, אני חושב שהשוק יעביר את המיקוד שלו לשאלה "איך חברות ה-AI יעשו מזה כסף?" הבעיה היא שככל שהתחרות תגבר, יתברר ככל הנראה שקשה הרבה יותר להרוויח כסף מלבזבז אות. אני חושב שאת השווי הנוכחי של מגזר ה-AI קשה מאוד להצדיקו ושהשוק יגיע למסקנה הזו במוקדם. וכשזה יקרה, זה לא ישפיע רק על שוק המניות האמריקאי אלא גם על הריביות בארה"ב ועל הדולר.