האמת על כלכלת ארה"ב מתחילה להיחשף

כשברננקי החל בהרחבות המונטריות, דובר על אסטרטגיית יציאה שמשמעותה הפסקת ההדפסות • כיום, חמש שנים אחרי, כל שנעשה הוא הורדה מינורית של קצב ההדפסות • עתה מסתבר שאפילו את המעט שבמעט הזה אין לבנק הפדרלי את היכולת לעשות. מהו מצבה האמיתי של כלכלת ארה"ב שכל-כך מפחיד את הבנק המרכזי? פיטר שיף, איש עסקים ופרשן כלכלי מוערך, מסביר ומנתח

הפדרל-ריזרב לא הצליח להכריז על מידה כלשהי של הפחתה בתכנית ההרחבה הכמותית שלו, למרות ההסכמה הכללית בין אחוז עצום של כלכלנים שציפו לפעולה. פעם נוספת נחשפה המידה בה האנליסטים מהזרם המרכזי הפריזו בהערכת חוזקה של הכלכלה בארצות־הברית. הפדרל-ריזרב מבין משהו שהשוק מסרב להבין: כי ה'התאוששות' הנוכחית אינה יכולה לשרוד בלי המשך התמרוץ המוניטרי המאסיבי. כלכלנים מן הזרם המרכזי טעו לראות בתסמיני ההרחבה המוניטרית של הפדרל-ריזרב, ובמיוחד העליה במחירי המניות ובמחירי הנדל"ן, סימן לצמיחה ממשית ובת־קיימא. אבל לבועות הנכסים הנוכחיות אין כל קשר לכלכלה האמיתית. להפך, הן מכשירות את הקרקע לתיקון כואב, שיהיה חמור הרבה יותר, ככל הנראה, מזה שהיינו חווים לפני חמש שנים.

בהתחשב בציפיות המובהקות להכרזה על הפחתה אין זה מפתיע לחזות במירוץ הפרים הנוכחי בבורסה. עם זאת, החלטתו של הפדרל-ריזרב לא לעשות דבר צריכה להיתפש על־ידי רבים כהודאה בכך שהכלכלה חלשה ביסודה. כשהתובנה הזו תחלחל, האופוריה של הפריים תתפוגג. ייתכן כי אי־הפעולה של הפדרל-ריזרב יגרום לרבים לתהות אם הכלכלה חלשה מכפי שסברו. בסופו של דבר, תוביל התובנה הזו למכירה בהיקף גדול יותר מזה שהיינו חווים היום אם היה הפדרל-ריזרב מכריז על תחילתה של הפחתה.

ערפול מכוון

גורם מרכזי ב'התאוששות' הנוכחית הוא הביטחון שנוצר בזכות עליה במחירי המניות והנדל"ן. בוול-סטריט ביטחון עשוי להפוך לנבואה המגשימה את עצמה. אם הפדרל-ריזרב היה חושף באופן ברור יותר את חששותיו, הביטחון הזה היה מתפוגג. כתוצאה מכך, אני סבור כי הפדרל-ריזרב בחר בנתיב של ערפול מתמשך. אבל הערפול גרם להם לאבד שליטה על המסר.

הפדרל-ריזרב יודע כי מראית העין של בריאות כלכלית תתפוגג ברגע שהתמרוץ יעלם. אבל, כמו ג'ק ניקולסון ב"בחורים טובים", הפד גם יודע שהשווקים לא יכולים להתמודד עם האמת. בשנה האחרונה ניסו בן ברננקי, יו"ר הפדרל-ריזרב, ובכירים אחרים בבנק להבהיר ולשוב ולהבהיר לשווקים כי לא הייתה כל החלטה על עתידן ועל תזמונן של הפחתות ההרחבה הכמותית, וכי צעדי הבנק יתבססו על הנתונים. במקרים רבים הם הפכו כללים אוטומטיים לכללים לפי שיקול דעת, ואף שינו שוב ושוב את הכללים. התוצאה של הערפול המתמשך הזה, עם זאת, הייתה שהפדרל-ריזרב איבד שליטה על המסר.

למרות ניסיונות הערפול, השווקים הגיעו למסקנות ברורות. הייתה הסכמה רחבה בין כלכלנים כי תהיה הכרזה על תחילת ההפחתה כבר בישיבה של חודש ספטמבר, והיו רבים שאף אמדו במדויק את גודל ההפחתה (התחזית החציונית הייתה שרכישת האג"ח תצומצם בהיקף של 15-10 מיליארד דולר לחודש). הפדרל-ריזרב לא ניסה להתמודד עם הציפיות האלו, ולכן ההחלטה לא להפחית נתפשה בעיני רבים כהפתעה. עם זאת, כפי שהזכרתי פעמים רבות בעבר, התמרוץ המוניטרי הוא כמו כניסה ל"מלון קליפורניה". אפשר להיכנס מתי שרוצים אבל אף פעם אי אפשר לצאת. למעשה, יהיה כמעט בלתי-אפשרי לצאת מההרחבה הכמותית בלי לדרדר את ארצות־הברית למיתון חוזר.

אם מחירי המניות והדיור ימשיכו לעלות, ואם תמונת האבטלה תתבהר כתוצאה מהצמצום בכוח העבודה, הפדרל-ריזרב יתקשה מאוד להסביר מדוע הוא אינו מקצץ במדיניות שרבים מניחים, בטעות, כי כבר אין בה צורך. צפו להתפתלויות מילוליות הולכות ומתגברות מצד נערת הגומי המכונה הפדרל-ריזרב, כדי להסביר את המשך ההזרמה למרות כל הנתונים.

די לתמרוץ

המציאות היא שהכלכלה לא תשוב לבריאות אמיתית כל עוד התמרוץ נמשך. למרות מיליארדי הדולרים שכבר הוזרמו, כוח העבודה ממשיך להתכווץ, השימוש באנרגיה מצטמצם, מאזן הסחר מתדרדר, החיסכון יורד, החוב עולה והשכר אינו משתנה. ההרחבה הכמותית הצליחה בהסתרת האמת, אך היא לא השיגה כל תוצאה ממשית. לרוע המזל, הפדרל-ריזרב מתעניין רק בכותרות.

חייבים גם להבין כי גם אם הפדרל-ריזרב יקטין במקצת את היקף רכישת אגרות החוב, צעד כזה לא ישנה הרבה. הפדרל-ריזרב עדיין יוסיף כמויות עצומות של כסף למאזניו, ולא יציג תכנית סבירה לייבוש הנזילות הזו. כפי שציינתי פעמים רבות, לא ניתן לצמצם את הנזילות בלי להשליך את הכלכלה האמריקנית לזרועות מיתון מחודש. זה אמנם הדבר הנכון לעשותו, אך היו סמוכים ובטוחים שכזאת לא יקרה.

צריך גם להיזכר איפה כל זה התחיל. כשההקלה הכמותית 1 (QE1) הוזנקה דיבר ברננקי על אסטרטגיית יציאה. באותה עת טענתי כי לפדרל-ריזרב אין אסטרטגיית יציאה, שכן הוא מלכד את עצמו בהוספיס לתשושי-גוף מבחינה מוניטרית. אבל עתה השאלות על אסטרטגיית יציאה הומרו בדיבורים הרבה יותר צנועים על הפחתת ההרחבה. אבל אם הפדרל-ריזרב יניח מעט לדוושת הגז בלי ללחוץ על הבלמים המכונית לא תיעצר ובוודאי לא תסתובב.

ברננקי טען כי רכישות אג"ח אוצר של ארצות־הברית אינן צריכות להיחשב "מונטיזציה של החוב", קניית אג"ח למימון פעילות הממשל, שכן הפדרל-ריזרב מתכוון להחזיק באג"ח רק באופן זמני. בשנים האחרונות, עם זאת, גוועו הדיבורים על מכירה של האג"ח שבתיק הפדרל-ריזרב לטובת תכניות פסיביות יותר להחזיק באג"ח עד לפדיון. אך אלו הם רק תעתועי רוח נוחים לעיכול. כשהאג"ח יבשיל לא תהיה לפדרל-ריזרב ברירה אלא להעביר את הקרן לטור החוב של האוצר, שכן קוני אג"ח פרטיים לא יוכלו לספוג בקלות את המכירות המסיביות שיידרשו כדי לשלם לפדרל-ריזרב במזומן. לפי הקריטריונים שהוא עצמו קבע, ברננקי עסוק עתה במונטיזציה של חוב.

אם כללי הפעולה הללו יישמרו, ניתן לצפות כי הפדרל-ריזרב ישמר מראית עין כאילו ההפחתה היא אפשרות בטווח הקצר [ראו למשל את ההודעה האחרונה של בכיר בפד כי ייתכן שיתחילו בהפחתה כבר באוקטובר; ג.א.], וכי יש לו תכנית ממשית על המדף לשים קץ להרחבה הכמותית. בפועל, הפדרל-ריזרב פשוט מושך זמן ומקווה שהכלכלה תשוב לשגשג באופן פלאי. לרוע המזל, תקווה אינה אסטרטגיה.

___________

פיטר שיף הוא איש עסקים ופרשן המומחה לתיאוריות כלכליות. המאמר המקורי פורסם באתר Townhall Finance. אנו מודים להם על הרשות לתרגמו. 

תודה לגלעד אלפר על ההפניה.